• Leidenlaan 16, 6229 EZ Maastricht (NL)
  • +31 (0)43 32 85 191
  • Kerkplein 15 bus 3 3620 Lanaken (B)
  • +32 (0)89 84 54 52

Chinese aandelen: goedkoop maar niet zonder risico

26/09/2014
Auteur: Hilde Jenssen, portfoliomanager Skagen Kon-Tiki
“Ten opzichte van vorig jaar is de opkomst met 20% gedaald”, fluisterde een van de organisatoren van de jaarlijkse beleggersconferentie die ik deze zomer in Beijing bijwoonde. Deze lagere opkomst is wellicht teleurstellend voor een organisator van een conferentie, voor een contraire belegger klinkt het als muziek in de oren. Is dan eindelijk de tijd rijp om impopulaire aandelen in portefeuille te nemen?

De Chinese economie is met 9,2 biljoen dollar de op één na grootste van de wereld (na de VS met 16,8 biljoen dollar). Belangrijker nog is dat de Shanghai Composite index nog altijd maar op de helft staat van zijn piek in 2007, gemeten in de lokale valuta. Daarmee is de index een van de goedkoopste ter wereld, met alleen concurrentie van Rusland.

Recessie bestrijden
De geschiedenis van China gaat terug tot een tijd dat er in Europa geen enkel land was dat kon beweren een economie te hebben, en is ongeveer 3.000 jaar ouder dan die van de VS. De Chinese economie is uitgegroeid tot de tweede van de wereld, en wordt het gat met de VS almaar kleiner. Tegelijkertijd bedraagt de totale marktkapitalisatie van Chinese aandelen slechts 3,4 biljoen dollar, een schijntje in vergelijking met de 23,5 biljoen dollar van de VS. In het licht van een bevolking van 1,3 miljard mensen, tegen slechts 300 miljoen in de VS, is dit verschil des te opvallender. Anders gezegd: Chinese aandelen hebben een waarde van 2.615 dollar per hoofd van de bevolking. De VS stijgt daar met 78.333 dollar per hoofd van de bevolking ver boven uit.

Chinese aandelen lijken oppervlakkig gezien goedkoop, het vereist toch wel enige moed om in het land te beleggen. Sinds de financiële crisis is de Chinese economie in een vertraging terechtgekomen. Hierdoor zijn het beleggerssentiment en de waarderingen tot het laagste punt in jaren gedaald. Omdat China vanaf de crisis werd geconfronteerd met een lagere vraag naar goederen in het buitenland, heeft het land de economische klap willen opvangen door extra te investeren in infrastructuur, vastgoed en fabrieken. Probleem is wel dat de exportvraag zwak is gebleven en dat de binnenlandse vraag dit niet heeft kunnen compenseren.

Uit al deze investeringsprojecten is een aantal nieuwe wereldwonderen ontstaan. Op basis van geavanceerde datasystemen verwerken gloednieuwe luchthavens hun passagiersstromen met grote efficiëntie. Het is een unieke ervaring om aan te komen op Shenzhen International Terminal 3, die in 2013 is geopend. Aan de bouw van de terminal hangt een prijskaartje van 1,4 miljard dollar. Vliegen in het Chinese luchtruim is op zichzelf al een hele toer. De meeste vluchten moeten omslachtige en onverwachte routes nemen om aan de militaire beperkingen te voldoen.

Snel stijgende schuld
De regering van premier Li Keqiang moet nu koorddansen. Men is gaan investeren in de spoorwegen, heeft de reservevereisten voor banken omlaag geschroefd en de belastingen verlaagd – dit alles met de bedoeling om een jaarlijkse groei met ongeveer 7,5% veilig te stellen. Al herstelde de economische groei zich in de periode april-juni tot 7,5% ten opzichte van een jaar eerder, de groei in het derde en vierde kwartaal zal waarschijnlijk terugzakken tot 7,4%, zoals blijkt uit de mediaan-schatting in een recent onderzoek van Bloomberg News onder beursanalisten.

Het vasthouden aan het groeipercentage had als nadeel dat het gepaard ging met een enorme groei van de bedrijfsschulden, met name bij staatsbedrijven omdat banken deze ondernemingen minder riskant beschouwden. Voor alle andere bedrijven uitgezonderd banken, in de Hang Seng China Index liep de gemiddelde schuldenlast ten opzichte van het eigen vermogen gedurende het tweede kwartaal van 2014 op tot 61%. Dit is het hoogste niveau sinds het derde kwartaal van 2009, nog geen twee maanden voor het eind van de rally van na de crisis. Tijdens diezelfde periode van drie maanden slonken de gecombineerde vrije kasstromen tot een negatief bedrag van 21 miljoen dollar, het laagste niveau sinds eind 2011.
Voor een groter beleggersvertrouwen in China is het nodig dat de beleidsmakers de schuldenniveaus terugbrengen, de overcapaciteit verminderen en de consumptie stimuleren. Zo kan duurzame economische groei worden bereikt.

Nieuwe zijderoute
Onderschat echter nooit het Chinese vernuft. Onderweg per trein naar Baoding werd ik, samen met nog zo'n 200 passagiers, langs zogenoemde wachtrijbeheerders in paarse uniformen geleid, die (in het Chinees) aanwijzingen schreeuwden in gigantische megafoons. Door de wol geverfde forenzen waren hierop voorbereid en hadden koptelefoons op om het lawaai te dempen. Misschien niet de meest aangename ervaring, maar wel uitermate efficiënt. Baoding is de thuisbasis van Great Wall Motors, een van de grootste beleggingen van SKAGEN Kon-Tiki.

Ik was daar voor een jaarlijkse vergadering van aandeelhouders, een dagprogramma op het terrein van het bedrijf, dat ook een privémeer omvat. Het programma bestond uit presentaties van het management, een rondleiding door de fabriek en een testrit in de langverwachte H8 SUV. Eerder die dag had het management – zeer tot ongenoegen van de markt – de vertraging van de H8 bekendgemaakt. De aandelen waren daardoor 15% gekelderd. Wij hebben van de gelegenheid gebruikgemaakt om meer aandelen te kopen, gelet op de beperkte financiële impact van de vertraging en een pijplijn die vol zit met nieuwe modellen.

Een van mijn vluchten door China bracht mij naar de zuidwestelijk gelegen stad Tsjoengking. Nu de arbeidskosten aan de Chinese kust langzaam oplopen, verplaatsen bedrijven hun productie naar het westen, waar de kosten nog altijd relatief laag zijn. Uitdijende steden als Tsjoengking profiteren hiervan. De stad vormt het beginpunt van de geplande nieuwe zijderoute, een spoorlijn die Kazachstan, Rusland, Wit-Rusland en Polen doorkruist om uiteindelijk in Duisburg in Duitsland aan te komen. De reis duurt volgens planning 21 dagen, ongeveer twee keer zo snel als de 40 dagen van vervoer over zee. Al zijn de kosten per container hoger dan die over zee, ze bedragen maar één derde van de prijs van luchtvervoer. Het zal niemand verbazen dat een geslaagde oplevering van de nieuwe zijderoute afhangt van de voortdurende soepele betrekkingen tussen China en Rusland, die mede-investeerder zijn in diverse grote expeditiebedrijven.

Geduld
Toen de conferentie een paar dagen onderweg was, begon het aantal deelnemers af te nemen. De kleine groep die overbleef, viel met zijn neus in de boter en kreeg een rondleiding op het logistieke park van Shenzhen. Als voornaamste schakel tussen Hongkong en het vaste land van China, heeft de stad zich ontwikkeld tot een grootmacht binnen de wereld van logistiek. Voor zowel passagiers- als vrachtvervoer is de stad een van de belangrijkste controleposten van China. Voor een groot deel is dit te danken aan de snelle ontwikkeling van e-commerce.
In Shenzhen bezichtigde ik een aantal indrukwekkende logistieke faciliteiten, compleet met automatisering en koeling. Het enorme volume aan goederen dat deze faciliteiten passeert, verklaart mede waarom de meeste internetaankopen in de grotere steden van China worden geleverd binnen 24 uur.

In China op zoek gaan naar minder geliefde beleggingen vereist geduld, grote zorgvuldigheid en een langetermijnperspectief. Het aantal bezoekers aan een jaarlijkse conferentie kan weliswaar variëren, het oude adagium geldt nog steeds: het is beter in een weinig geliefde belegging te stappen dan in een populaire die op het punt staat uit de gratie te raken.





De bouw van de Shenzhen International Terminal 3 kostte 1,4 miljard dollar. Het ontwerp van de terminal stelt een mantarog voor, een vis die door het water lijkt te vliegen als een vogel. Afbeelding: Fuksas.



Wenst u graag vrijblijvend een afspraak? Laat het ons weten.